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【IPO】看完快手招股書(shū)，我有一個(gè)最大的疑問(wèn)

怪盜團(tuán)團(tuán)長(zhǎng)裴培　2020年11月08日 08:16

快手已經(jīng)于2020年11月5日晚公布了在港交所上市的招股說(shuō)明書(shū)。這份長(zhǎng)達(dá)733頁(yè)的文件蘊(yùn)含了大量有用信息，可以供大家從各個(gè)方面解讀;本怪盜團(tuán)直到今天傍晚才得以草草通讀一遍。顯然，對(duì)這份招股書(shū)只讀一遍是不夠的，而且今后公司還會(huì)補(bǔ)充更多資料。但是，根據(jù)現(xiàn)有信息，我產(chǎn)生了一個(gè)最大的疑問(wèn)。這個(gè)疑問(wèn)不僅關(guān)系到快手及其友商(主要是抖音，也包括B站、微信視頻號(hào))的業(yè)務(wù)前景，也關(guān)系到整個(gè)電商行業(yè)的前景：

快手的電商交易貨幣化率似乎非常低，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期，甚至比支付手續(xù)費(fèi)高不了多少。為什么?

讓我們?cè)敿?xì)描述一下這個(gè)問(wèn)題。

快手公布的2020年上半年電商交易GMV為1096億人民幣，此處既包括發(fā)生在快手平臺(tái)內(nèi)部的交易，也包括快手撮合促成的淘寶、京東等第三方平臺(tái)的交易。

快手將營(yíng)業(yè)收入劃分為“直播”“線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)”(即廣告)以及“其他”三大板塊;電商交易服務(wù)傭金被劃入“其他”板塊之中。

2020年上半年，快手的“其他”收入為8.1億人民幣。即便這塊收入全部來(lái)自電商，快手的電商交易貨幣化率也僅為0.8%左右。

根據(jù)市場(chǎng)預(yù)期和行業(yè)慣例，直播電商平臺(tái)的服務(wù)費(fèi)率一般為5%左右，隨著商品品類(lèi)區(qū)別而變動(dòng)。無(wú)論賣(mài)的是什么商品，0.8%實(shí)在是太低太低了。如果這個(gè)比例是正常的，那么直播電商就是一門(mén)無(wú)利可圖的生意，資本市場(chǎng)也就完全沒(méi)必要對(duì)這個(gè)賽道予以期待了……

我傾向于認(rèn)為，這個(gè)數(shù)字不太正常，在一定程度上被低估了。可惜，招股書(shū)中沒(méi)有提供更多的有效信息。為了解答這個(gè)問(wèn)題，我們可以提出一些假說(shuō)：

快手可能把一部分電商收入計(jì)入了“線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)”(即廣告)，因?yàn)橹辈ж洷旧砭褪且环N營(yíng)銷(xiāo)行為。問(wèn)題在于，2020年上半年，快手的線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)收入合計(jì)為71.6億元;就算其中有一半其實(shí)是直播電商收入，那也只有約35億元。這樣算下來(lái)，快手電商交易的總體貨幣化率仍然只有4%左右，仍然比市場(chǎng)期望值低一截(何況快手的廣告收入不可能有一半來(lái)自直播電商)。

快手可能對(duì)商品供應(yīng)方進(jìn)行了讓利，例如“一段時(shí)間內(nèi)免除傭金”，或者“達(dá)到一定KPI之后降低傭金”;所以，隨著時(shí)間推移，電商交易的貨幣化率會(huì)上升到正常水準(zhǔn)。問(wèn)題在于，如果存在這樣的讓利機(jī)制，為何招股書(shū)對(duì)此只字不提呢?

快手電商的商品品類(lèi)可能偏向于低價(jià)、低毛利率，所以貨幣化率本來(lái)就偏低。問(wèn)題在于，無(wú)論是多么低價(jià)的商品，0.8%的貨幣化率都低得不可思議。而且，現(xiàn)在在快手已經(jīng)能買(mǎi)到很多中高端品牌貨了，它們的貨幣化率不可能這么低。所以這個(gè)解答也是很牽強(qiáng)的。

無(wú)論如何，我還是傾向于認(rèn)為：快手電商的在穩(wěn)定狀態(tài)下的真實(shí)貨幣化率，應(yīng)該會(huì)高于0.8%。究竟應(yīng)該有多高呢?我不知道，或許整個(gè)市場(chǎng)也沒(méi)人知道。

然而，市場(chǎng)可能終究需要接受一個(gè)事實(shí)：直播電商本身是一門(mén)不太有利可圖的生意，除非你掌控了整個(gè)交易閉環(huán)。在直播電商的產(chǎn)業(yè)鏈上，網(wǎng)紅和MCN賺錢(qián)了，淘寶/天貓等交易平臺(tái)賺錢(qián)了，但是直播平臺(tái)卻不怎么賺錢(qián)。以最熱門(mén)的服裝、美妝品類(lèi)為例，若一款商品的綜合貨幣化率為20%，直播平臺(tái)可能只分到3-5%;雖然直播平臺(tái)提供了流量和場(chǎng)景，它卻成了賺得最少的那一方。

如果你掌握了整個(gè)交易閉環(huán)，包括貨源和履約環(huán)節(jié)，那就是另一個(gè)故事了。在這種情況下，你就是在自己內(nèi)部建立了一個(gè)以直播為主要場(chǎng)景的小型淘寶/天貓，貨幣化率必然會(huì)有提升，對(duì)MCN和品牌方的掌控能力也會(huì)增強(qiáng)。這就是快手、抖音過(guò)去一段時(shí)間一直在努力的：把電商交易留在體內(nèi)。

問(wèn)題在于，這不是一個(gè)容易完成的任務(wù)。淘寶/天貓?jiān)谶^(guò)去十多年中建立的強(qiáng)大的用戶(hù)黏性、良好的品牌關(guān)系、完善的履約系統(tǒng)，不是任何一個(gè)內(nèi)容平臺(tái)能夠在短期內(nèi)復(fù)制的。電商平臺(tái)是一門(mén)徹頭徹尾的規(guī)模化生意，特別有利于頭部平臺(tái)，也特別有利于“既有秩序”的維持。這就是淘寶/天貓一直能過(guò)好日子，京東在2019年以后過(guò)上了好日子，而其他電商平臺(tái)往往過(guò)不上好日子的根本原因。

很顯然，同樣是做直播，秀場(chǎng)直播的打賞付費(fèi)模式遠(yuǎn)遠(yuǎn)比電商直播的服務(wù)傭金模式更優(yōu)越，至少對(duì)于現(xiàn)在的快手而言是如此。2020年上半年，快手的直播收入(主要是打賞，不包括電商)高達(dá)173.5億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了電商相關(guān)的收入。我個(gè)人的想法是，如果快手將更多的資源用于秀場(chǎng)直播而非電商直播，將會(huì)帶來(lái)更高的收入和利潤(rùn)。

從積極的角度看，快手的直播電商規(guī)模確實(shí)很大：2020年上半年GMV為1096億元;作為對(duì)照，淘寶直播2019年10月-2020年9月的GMV為3500多億元。也就是說(shuō)，快手電商與淘寶直播的GMV差距很可能已經(jīng)縮小到1:2以?xún)?nèi)。如果能夠解決交易閉環(huán)的問(wèn)題，并且向中高端品牌滲透，那么這塊業(yè)務(wù)是可以做到較高盈利能力的——不過(guò)，肯定要花很長(zhǎng)、很長(zhǎng)的時(shí)間。

2020年上半年，快手電商的增速還是非常驚人的：同比增長(zhǎng)了約30倍，環(huán)比增長(zhǎng)了約1倍。真正的挑戰(zhàn)將出現(xiàn)在下半年，因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)環(huán)境更激烈了：

微信視頻號(hào)開(kāi)通了直播功能，并綁定微信小商店，可以實(shí)現(xiàn)無(wú)貨源帶貨;視頻號(hào)直播可以被分享到朋友圈。在短期內(nèi)，視頻號(hào)不太可能影響高端品牌，但是很可能說(shuō)服一部分小品牌、白牌轉(zhuǎn)而在視頻號(hào)進(jìn)行投放。對(duì)于任何直播電商平臺(tái)來(lái)說(shuō)，這個(gè)挑戰(zhàn)都是必須嚴(yán)肅面對(duì)的。

抖音進(jìn)軍電商閉環(huán)的腳步越來(lái)越堅(jiān)定，而且已經(jīng)培育出了一批自己的標(biāo)桿網(wǎng)紅。由于抖音廣告業(yè)務(wù)很強(qiáng)大，它與品牌商的關(guān)系一直就比較好，所以在高端品牌當(dāng)中具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

B站從2019年開(kāi)始就設(shè)立了直播/視頻帶貨功能，只是做的不是很大。我相信，今年雙十一期間，B站將更積極地嘗試電商帶貨。

上述競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的成長(zhǎng)，迄今尚未對(duì)淘寶直播構(gòu)成真正意義的威脅——它還在增長(zhǎng);最頭部的網(wǎng)紅、最知名的品牌還是屬于它;在本次雙十一期間，它會(huì)發(fā)揮更大的作用。淘寶直播顯然知道競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都在想什么，也肯定有自己的防御乃至反擊方案。

總而言之，我認(rèn)為直播帶貨對(duì)于淘寶/天貓而言是一個(gè)很好的模式，因?yàn)樗莆樟私灰组]環(huán);對(duì)于其他平臺(tái)而言則不是一個(gè)很好的模式，除非它們也能掌握交易閉環(huán)——而這個(gè)目標(biāo)實(shí)在太難達(dá)到了。對(duì)大部分平臺(tái)來(lái)說(shuō)，直播帶貨可能僅僅是一個(gè)增加功能豐富性、提升用戶(hù)黏性的工具，而很難產(chǎn)生極大的財(cái)務(wù)意義。

然而，這并不意味著我看空快手。我認(rèn)為它的直播、廣告以及(正在發(fā)展的)游戲聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)是很有前途的，它所掌握的用戶(hù)群體也是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手很難打下來(lái)的。不過(guò)，這應(yīng)該是另外一篇文章的內(nèi)容。今天就先聊到這里吧，祝大家周末愉快~【責(zé)任編輯/周末】

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