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百度，魚與熊掌不可兼得

Eastland 　2019年05月20日 06:46

北京時(shí)間2019年5月17日晨，百度發(fā)布了2019年Q1未經(jīng)審計(jì)財(cái)報(bào)。報(bào)告顯示，2019年Q1營收241億，同比增長15.4%。“駭人聽聞”的是百度Q1出現(xiàn)9.36億經(jīng)營虧損，而2018年Q1經(jīng)營利潤高達(dá)45.7億。

在大盤動(dòng)蕩、中概股普跌的背景下，資本市場對(duì)績優(yōu)股百度上市以來的首個(gè)季度虧損反應(yīng)強(qiáng)烈，財(cái)報(bào)發(fā)布后第一個(gè)交易日跌幅達(dá)16.52%。

對(duì)股價(jià)劇烈震蕩百度亦有所準(zhǔn)備，財(cái)報(bào)披露同時(shí)宣布了涉資10億美元的股票回購計(jì)劃。

尋找新的推動(dòng)力

百度營收具有明顯的季節(jié)性波動(dòng)，低谷出現(xiàn)在每年的Q1。2019年Q1營收241億，同比增長15.4%。這個(gè)速度比2018年Q1慢，比2017年快一倍，與“至暗”的2016年Q4有天壤之別。

百度將營收分為兩大塊——“線上營銷”及“其它收入”。“線上營銷”收入主要來自于大搜，“其它收入”包括愛奇藝會(huì)員費(fèi)、百度云等。

近年百度線上營銷收入占比下滑明顯，2016年Q1占總營收的94%，2019年Q1已降至73%。

從消極意義上講，百度大搜業(yè)務(wù)，或者說互聯(lián)網(wǎng)線上營銷這門生意“天花板在望”了。

從積極意義上講，“其它業(yè)務(wù)”的崛起讓百度從“互聯(lián)網(wǎng)廣告”這塊天花板下“探出”身來。

2019年Q1，百度“其它收入”達(dá)65億，同比增長73%，占總營收的比例提高到27%。

2017年Q4，線上營銷收入對(duì)營收增長的貢獻(xiàn)率還高達(dá)80%。2018年Q3被“其它收入”追上，Q4進(jìn)一步跌至21%。2019年Q1，“線上營銷”和“其它收入”對(duì)營收增長的貢獻(xiàn)率分別為85%和15%。

百度仍是中國線上營銷之王，雖面臨騰訊、頭條的挑戰(zhàn)，霸主地位暫不會(huì)動(dòng)搖。但這方面的收入真心漲不動(dòng)了。直白地說，中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)能拿出多少錢打廣告，不是百度、騰訊們說了算的。騰訊營收相對(duì)多元化，百度尋找新增長點(diǎn)的迫切性遠(yuǎn)高于騰訊。

“變天”代價(jià)沉重

在大搜業(yè)務(wù)占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的年代，百度毛利潤率長期保持在60%以上。隨著其它業(yè)務(wù)增長，毛利潤率震蕩下滑。但直到2018Q3，總體毛利潤率仍達(dá)50%。

2018年Q4，毛利潤率跌至43%，2019年Q1進(jìn)一步跌到38%。毛利潤率兩個(gè)季度掉了12個(gè)百分點(diǎn)是出現(xiàn)經(jīng)營虧損的根本原因。

造成百度毛利潤率下降的直觀因素是內(nèi)容成本暴漲。造成百度毛利潤率下降的直觀因素是內(nèi)容成本暴漲。

2017年Q4，毛利潤率為51%，內(nèi)容成本38億，占營收的15.9%。2018年Q4，內(nèi)容成本73億，占營收的27%，毛利潤率降至43%。內(nèi)容成本占營收的比例提高了11個(gè)百分點(diǎn)，其它成本拼命壓，但毛利潤率還是跌了8個(gè)百分點(diǎn)。

2019年Q1，內(nèi)容成本62億占營收的比例回落1.5個(gè)百分點(diǎn)至25.5%，但其它成本“壓抑不住”地反彈，結(jié)果毛利潤率又降5個(gè)百分點(diǎn)。

內(nèi)容成本暴漲的根源在愛奇藝。以2018年Q4為例，百度、愛奇藝內(nèi)容成本分別為73億、65億，愛奇藝內(nèi)容成本相當(dāng)于百度的89%。

愛奇藝在百度營收中的權(quán)重仍在持續(xù)上升。2018年Q1，愛奇藝營收48.6億，相當(dāng)于百度的23%;2019年Q1，愛奇藝70億營收已是百度的29%，一年漲了6個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)百度而言，愛奇藝不僅帶來量的增長，更帶來質(zhì)的變化。從單純依賴互聯(lián)網(wǎng)線上營銷到賺取會(huì)員增值服務(wù)費(fèi)。截至2019年3月31日，愛奇藝付費(fèi)用戶較2018年末凈增940萬，達(dá)到9680萬，2020年破億的可能性極大。

2019年2月23日，虎嗅《百度“變天”》認(rèn)為：“百度在‘互聯(lián)網(wǎng)線上營銷’這塊‘天花板’下的歲月即將成為過去，百度要‘變天’了。”

該文還預(yù)言“百度正在逐步改變收入來源單一的境況，2019年廣告收入占比大概率降至80%以下”。2019年Q1，百度廣告收入占比果然降至73%。

營收全部來自會(huì)員費(fèi)的奈飛(Netflix)最新市值達(dá)1550億美元，比現(xiàn)在的百度高1102億美元!單從估值角度考慮，百度也不會(huì)割舍愛奇藝。

總之，“變天”的代價(jià)非常沉重。

錢都去哪兒了?

下面是每次財(cái)報(bào)分析都要畫的一張圖：藍(lán)色折線代表毛利潤，彩色堆疊柱代表費(fèi)用。只有藍(lán)色折線淹沒堆疊柱時(shí)，企業(yè)才會(huì)有經(jīng)營利潤。

以往的百度，堆疊柱頂部與藍(lán)色折線的距離很大，似乎永遠(yuǎn)也挨不上。

2018年前三季，百度經(jīng)營利潤分別為46億、54億和44億。

2019年Q1，毛利潤跌破100億，到93億，費(fèi)用合計(jì)102億，破天荒地出現(xiàn)9.4億經(jīng)營虧損。

幾乎所有人都沒有料到這種情況，投資者“奪路而逃”其情可憫。

將圖中數(shù)據(jù)全換成百分?jǐn)?shù)，看得更明白：百度毛利潤率從2018年Q2的54%下降到2019年Q1的38%。同期，市場及行政、研發(fā)費(fèi)率分別上漲8個(gè)百分點(diǎn)和1個(gè)百分點(diǎn)。

2019年Q1，市場及行政費(fèi)用同比漲幅達(dá)93%。一方面是產(chǎn)品的常規(guī)推廣，效果體現(xiàn)在手百日活達(dá)到1.74億(同比增長28%)、好看日活達(dá)2200萬(同比增長768%)。另一方面是參與“春晚”營銷的支出。

研發(fā)費(fèi)用較2018年Q1又漲了9億，達(dá)42億，占營收的17.3%，創(chuàng)歷史新高。2012年以來，百度已累計(jì)投入研發(fā)費(fèi)用666億(大約100億美元)。

廣告天花板相對(duì)低、還是經(jīng)濟(jì)的晴雨表(換言之就是不能抗經(jīng)濟(jì)周期)、還有季節(jié)性波動(dòng)(中國廣告行業(yè)的淡季是一季度)。正像百度財(cái)報(bào)發(fā)布后，虎嗅一篇文章的標(biāo)題《聽說靠廣告吃飯的公司一季報(bào)都不好看，不只是說百度》。

魚與熊掌不可兼得

許多企業(yè)宣稱要做百年老店，投資人也希望如此。一百年的歷程好比超長汽車?yán)悾皆綆X、穿越沙漠戈壁，不可能在一條筆直的道路上持續(xù)加速。

對(duì)企業(yè)來講，有時(shí)擺在第一位的目標(biāo)是擴(kuò)張、利潤暫且放在一邊(如剛剛上市的瑞幸咖啡)，有時(shí)則應(yīng)追求利潤最大化。通常，高利潤與高增速不可兼得，幸運(yùn)的百度曾經(jīng)是個(gè)例外。

遠(yuǎn)的不說，2014年百度營收同比增長54%，各季凈利潤分別為24億、33億、39億和29億。這也是投資者的幸運(yùn)，愛聽增長故事的和看中眼前利潤的紛至沓來。

如今百度那個(gè)幸運(yùn)的年代過去了，或許將來還會(huì)有。

目前的情況是互聯(lián)網(wǎng)廣告增長空間有限，頭部公司必須尋找新的支柱業(yè)務(wù)。谷歌與百度面臨同樣的問題，而且在尋求新的營收增長推動(dòng)力方面比百度落后半拍。

2019年Q1，谷歌廣告收入占總營收的84.5%，比百度高10個(gè)百分點(diǎn)。關(guān)于谷歌的窘境，前兩天有篇文章講得不錯(cuò)——《過度依賴廣告，單腳跳的谷歌還能撐多久?》

百度如果守著互聯(lián)網(wǎng)廣告的“一畝三分地”，不為視頻內(nèi)容“燒錢”、壓縮研發(fā)費(fèi)用。每年坐收800多億廣告費(fèi)，穩(wěn)賺200億~300億凈利潤不成問題，問題是那樣的百度真的不會(huì)有未來。

魚與熊掌不可兼得。百度要保增長、要開拓新業(yè)務(wù)、要在人工智能、自動(dòng)駕駛等領(lǐng)域繼續(xù)開拓奮進(jìn)，就不能同時(shí)維持高利潤。相信百度能把握分寸，單季虧損可以，全年還是要有一定的利潤，多少照顧一下不能容忍百度虧損的投資人。【責(zé)任編輯/林羽】

(原標(biāo)題：百度，魚與熊掌不可兼得)

來源：虎嗅

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創(chuàng)客100創(chuàng)投基金成立于2015年，直通硅谷，專注于TMT領(lǐng)域早期項(xiàng)目投資。LP均來自政府、互聯(lián)網(wǎng)IT、傳媒知名企業(yè)和個(gè)人。創(chuàng)客100創(chuàng)投基金對(duì)IT、通信、互聯(lián)網(wǎng)、IP等有著自己獨(dú)特眼光和豐富的資源。決策快、投資快是創(chuàng)客100基金最顯著的特點(diǎn)。

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